（“聚焦近期新股破发现象”系列评论之二）
随着市场行情回暖，上周发行的8只新股躲过了首日破发的“厄运”。不过，本轮破发“新股不败”信念的冲击还在延续。目前来看，一些新股的网上中签弃购比例开始走高，如强瑞技术弃购比例超过2.7%，天亿马弃购比例超过2.3%。
虽然在市场人士看来，这种压力要传导到一级市场尚需时日。但笔者认为，随着新股发行市场化改革的不断深入，只要新股不败的思维定式被打破，投行传统上重保荐轻承销的思维惯式，以及询价机构重博弈轻研究的定价套路，最终都会迎来改变。
在A股历史上，首例因为询价对象不足导致发行中止的案例是八菱科技，出现在2011年。在2010年和2011年间，高发行价、高发行市盈率、超高的募集资金的“三高”现象一度也引发了A股历史上最著名的一次破发潮。不过遗憾的是，由于此后几年新股的供应一路走低，由二级市场传导到一级市场，改变行业整体生态的改革愿景并未实现。在此之后，很长一段时间里监管部门主要靠内部规定去约束投行在一级市场的高发行价行为，这也是行业内众所周知的23倍市盈率限制的由来。
而随着注册制改革落地和铺开，新股的供应数量逐渐攀升，依靠监管规定去限定发行市盈率的必要性开始逐渐下降。2019年，科创板首批亮相的新股华兴源创就打破了IPO定价管制下的市盈率限制。据不完全统计，2018年到2021年新股的供应量呈指数级攀升的势头，分别为103家、206家、409家和438家（截止目前）。而按目前的势头，未来在主板、科创板、创业板、北交所等多层次市场的助推下，新股整体的供应量继续攀升是确定性的市场趋势。
在这一趋势的推动下，监管重回老路靠指导价人为约束新股定价是完全没有必要的。原因也很简单，市场的力量最终会平衡好一二级市场之间的价差，并倒逼发行人和承销商重视市场反馈，合理定价。询价新规调整后，目前出现的发行人募资规模上升、投行承销收入增加的现象将是暂时现象。只要现有的新股发行节奏不变，破发持续一段时间后，类似八菱科技这样案例一定会重现。而且有可能更进一步，出现在市场化条件下发行失败的案例。这对行业生态的重塑，将有着极为重要的意义。
不仅如此，新股不败被打破也将真正倒逼投行重视承销环节信息披露，这也是用市场化手段去解决新股质量良莠不齐痼疾的最好办法。因为从市场的角度说，这一问题的根源主要还是新股供应远不如需求所致，以至于投行长期以来重保荐轻承销，最终演化成了畸形的行业生态。在A股历史上，这一问题导致的造假案例和教训是极为深刻的。在成熟市场中，由于供需的平衡主要由市场把握，信息披露的质量整体来看是更为充分的。
在注册制大背景下，长远来看，研究能力强、定价能力强的机构将会更受益。因为投行承销不仅要把股票卖出去，还要把价格卖得合适，要能够给出符合企业实力的价格。在新股破发成常态的情况下，投行需要平衡拟上市企业和投资者的利益诉求，对行业及个股基本面有更深入的理解，并且以市场化的方式确定新股发行价格，向投资者合理、准确阐述企业的投资价值，进一步提升股票的适销性。
通过“定价过高—破发—降低发行价格”这一过程，市场力量能够对发行人、保荐机构形成有效制约，市场有机的自我调节作用才能真正发挥出来。尽管完全客观理性的IPO定价很难实现，但理性询价仍是对大多数人都有利的最优之选。从这个角度来说，新股破发有利于让新股询价回归价值发现的本源，实现发行人、承销商、报价机构等多方利益的动态平衡。
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