《金证研》北方资本中心 池渊/作者 庭初/风控
【资料图】
2016年1月初，江苏里高智能家居有限公司（以下简称“江苏里高”）与青岛豪江智能科技股份有限公司（以下简称“豪江智能”）的有关人员，在拉斯维加斯举行的国际消费电子展（CES）上相识，而后确定了合作关系，合作以来豪江智能失踪系江苏里高的唯一驱动产品供应商，自2019年起双方交易额超4亿元。
合作背后，2017年，一名新增股东确定入股豪江智能，该股东持股超50%的合伙人系上述大客户江苏里高实控人亲属。且豪江智能董秘朱高嵩，与此次上市聘请的律所的经办律师黄剑锋，还曾系豪江智能客户江苏里高之控股股东的经办律师。此外，两人数次为同一当事人在同一案件中担任委托诉讼代理人，并曾共同设立企业。
此外，2021年，豪江智能净利润出现下滑，其净资产收益率较2018年下滑29.4个百分点。另外，2019-2020年，豪江智能的综合毛利率均低于行业均值。而且境外收入占比超五成的豪江智能，其境内外市场所占的市场份额均落后于三家同行可比公司，其中境外市场份额不足2%。
一、净利润负增长，境外市占率不足2%且落后于同行
天下熙熙，皆为利来；天下攘攘，皆为利往。盈利指标是投资者判断上市企业经营状况的重要因素之一。然而，2021年，豪江智能的净利润出现下滑。
1.1 2021年净利润“开倒车”，扣非后加权平均净资产收益率逐年走低
据豪江智能签署于2022年9月25日的招股说明书（以下简称“招股书”）及豪江智能签署于2021年12月3日的招股说明书（以下简称“2021年招股书”），2018-2021年及2022年1-6月，豪江智能的营业收入分别为4.06亿元、5.09亿元、6.24亿元、7.66亿元、3.41亿元，净利润分别为4,332.65万元、6,257.04万元、8,638.01万元、7,344.75万元、2,905.94万元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，豪江智能营业收入的同比增速分别为25.27%、22.55%、22.81%。同期，豪江智能净利润的同比增速分别为44.42%、38.05%、-14.97%。
可见，2020-2021年，豪江智能的净利润增速逐年下滑。并且，2021年，豪江智能的净利润同比下滑14.97个百分点。
另外，2018-2021年，豪江智能的扣非后加权平均净资产收益率亦逐年下滑。
据招股书及2021年招股书，2018-2021年，豪江智能扣非后加权平均净资产收益率分别为46.94%、38.98%、27.64%、17.54%。
即是说，2021年，豪江智能净利润“开倒车”，2018-2021年，豪江智能的扣非后加权平均净资产收益率逐年下滑。
另外，2018-2020年，豪江智能毛利率低于行业均值。
1.2 2018-2020年，综合毛利率比行业均值低超10个百分点
据招股书及2021年招股书，豪江智能的同行业可比公司分别为浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司（以下简称“捷昌驱动”）、常州市凯迪电器股份有限公司（以下简称“凯迪股份”）、乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简称“乐歌股份”）。
2018-2021年及2022年1-6月，豪江智能的综合毛利率分别为23.44%、26.07%、27.08%、24.42%、21.96%。同期，豪江智能的同行业可比公司综合毛利率均值分别为41.9%、39.7%、39.23%、29.2%、27.71%。
根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，豪江智能的综合毛利率较行业均值分别低18.46个百分点、13.63个百分点、12.15个百分点、4.78个百分点。
可以看出，2018-2021年，豪江智能的综合毛利率均低于行业均值。
此外，2018-2021年，豪江智能的境内外市场份额亦不及同行。
1.3 境外收入占比超五成，2021年境内外市场份额不敌同行且境外市场份额不足2%
据招股书及2021年招股书，2018-2021年及2022年1-6月，豪江智能的主营业务收入分别为4.06亿元、5.08亿元、6.22亿元、7.67亿元、3.34亿元，占其当期营业收入的比例分别为99.87%、99.82%、99.71%、98.79%、98.16%。
此外，2018-2021年及2022年1-6月，豪江智能的境内收入分别为1.92亿元、2.16亿元、2.8亿元、3.15亿元、1.31亿元，占其当期主营业务收入的比例分别为47.22%、42.48%、45.07%、41.62%、39.21%。同期，豪江智能的境外收入分别为2.14亿元、2.92亿元、3.42亿元、4.42亿元、2.03亿元，占其当期主营业务收入的比例分别为52.78%、57.52%、54.93%、58.38%、60.79%。
可以看出，2018-2021年及2022年1-6月，豪江智能境外收入占主营业务收入的比例均超五成。
据豪江智能签署于2022年9月25日的《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复》（以下简称“一轮问询回复”）根据公开信息以及 2021 年最新披露数据，可测算豪江智能及主要竞争对手在境内市场和境外市场的市场份额。
2021年，乐歌股份的境内市场分额为5.14%-5.99%，凯迪股份的境内市场份额为18.12%-21.1%，捷昌驱动的境内市场份额为11.34%-13.21%，豪江智能的境内市场份额为6.07%-7.08%。
2021年，乐歌股份的境外市场分额为10.62%-10.94%，凯迪股份的境外市场份额为3.07%-3.17%，捷昌驱动的境外市场份额为8.34%-8.59%，豪江智能的境外市场份额为1.8%-1.86%。
无论境外还是境内市场，豪江智能2021年在境内外的市场份额均不及其同行，其中，其境外市场份额不足2%。
由以上情形可知，2021年，豪江智能净利润“开倒车”，其净资产收益率较2018年下滑29.4个百分点。而且境外收入占比超五成的豪江智能，其境内外市场所占的市场份额均落后于三家同行可比公司，其中境外市场份额不足2%。而对于综合毛利率低于行业均值的豪江智能而言，其未来将如何保持其持续盈利能力？
此外，豪江智能或“突击”申请专利。
二、发明专利数量行业垫底，涉嫌突击申请专利
惟保守也，故永旧。惟进取也，故日新。研发创新能力是一家企业发展的内驱动力，反观豪江智能，发明专利的数量均不敌其同行可比公司。
2.1 截至2022年6月30日仅持有2项发明专利，不敌3家可比公司
据招股书，截至2022年6月30日，豪江智能共获得境内专利275项以及26项境外外观设计专利，其中发明专利2项。
据捷昌驱动2021年年报，截至2021年12月31日，捷昌驱动已取得专利788项，其中国内发明专利49项、国际发明专利81项。
据凯迪股份2021年年报，截至2021年12月31日，凯迪股份拥有发明专利15项，实用新型专利176项，外观设计专利84项。
据乐歌股份2021年年报，截至2021年12月31日，乐歌股份共拥有有效专利技术1,129项，其中已授权发明专利共计79项，包括52项国内发明专利。
根据《金证研》北方资本中心研究，豪江智能截至2022年6月30日持有的发明专利数量，远不及其同行截至2021年年底持有的发明专利数量。
此外，豪江智能或在上市临门前“突击”申请专利。
2.2 2020年及以后申请的专利数量，占申请专利总数的比例超七成
据招股书，截至2022年6月30日，豪江智能共有7家子公司纳入合并财务报表范围，分别为豪江韩国株式会社（以下简称“豪江韩国”）、青岛豪江精密模具有限公司（以下简称“豪江模具”）、豪江美国有限责任公司（以下简称“豪江美国”）、青岛容科机电科技有限公司（以下简称“容科机电”）、青岛豪江电子科技有限公司（以下简称“豪江电子”）、豪江日本株式会社（以下简称“豪江日本”）、容科（青岛）智能家居有限公司（以下简称“容科智家”）。
其中，豪江韩国成立于2018年，豪江模具、豪江美国成立于2019年，容科机电、豪江电子及豪江日本成立于2020年，容科智家成立于2021年。
据国家知识产权局数据，2015年至查询日2022年9月27日，豪江智能申请的国内专利数量分别为30项、2项、5项、16项、26项、63项、89项、35项。
另外，2020-2021年及2022年1-9月，容科机电申请的国内专利数量分别为9项、14项、1项。同期，豪江电子申请的国内专利数量分别为5项、16项、4项。2019-2021年及2022年1-9月，豪江模具申请的国内专利为0项、12项、2项、2项。
此外，豪江智能合并财务报表范围内的其他4家子公司均未申请国内专利。
根据《金证研》北方资本中心研究，2015-2021年及2022年1-9月，豪江智能及其子公司申请的国内专利数量分别为30项、2项、5项、16项、26项、89项、121项、42项。
据青岛证监局于2020年9月23日发布的辅导备案登记情况，豪江智能于2020年9月22日在青岛证监局进行辅导备案登记。
根据《金证研》北方资本中心研究，2020年1月1日至查询日2022年9月27日，豪江智能及其子公司申请的专利数量为252项，占豪江智能及其子公司专利申请总数的比例为76.13%。
也就是说，豪江智能不仅发明专利数量行业垫底，还涉嫌突击申请专利。
值得注意的是，豪江智能的董事会秘书或与其经办律师“关系匪浅”。
三、董秘与经办律师系旧同事，曾为豪江智能的熟人客户服务
名不正，则言不顺；言不顺，则事不成。上市公司的律所及其经办律师应保持其独立性。而豪江智能的经办律师与其董事会秘书或系“老熟人”。
3.1 律所系董事会秘书朱高嵩“前东家”，律所独立性遭问询
据招股书，截至招股书签署日2022年9月25日，朱高嵩为豪江智能高级管理人员之一，2018年9月起，朱高嵩担任豪江智能董事会秘书。
2014年至2018年9月，朱高嵩于北京市君泽君（南京）律师事务所（以下简称“南京君泽君”）、北京市君泽君（上海）律师事务所（以下简称“上海君泽君”）任实习律师、专职律师。
值得注意的是，朱高嵩与豪江智能此次上市的经办律师曾多次合作。
据招股书，豪江智能此次发行聘请的律所为北京市君泽君律师事务所（以下简称“君泽君律所”），经办律师为黄剑锋、程倩。
即是说，豪江智能的董事会秘书与其经办律师曾为同事，而该情况亦受到深圳证券交易所的关注。
据一轮问询回复，基于豪江智能的董事会秘书在2014年至2018年9月于南京君泽君、上海君泽君任实习律师、专职律师，且豪江智能本次律师为君泽君律所，深圳证券交易所要求豪江智能说明其律师的遴选过程与确定合作关系的时间，是否与董事会秘书的过往履历相关，豪江智能律师的独立性是否受到影响。
对此，豪江智能表示，2018年初，君泽君律所由豪江智能的保荐人引荐，豪江智能同时也考察了多个其他律师事务所。经多轮沟通、考察、询价、比价，豪江智能经充分考虑后，于2018年3月与君泽君律所确定合作意向，并在2018年7月签署专项法律服务合同，正式确定合作关系。
同时，根据豪江智能董事会秘书朱高嵩提供的劳动合同、履历表、离职手续文件、银行流水、尽职调查问询表、董事会秘书证书等文件，君泽君律所与豪江智能开始接触、确定合作意向及正式合作关系时，朱高嵩未担任豪江智能的董事会秘书的职务，未参与豪江智能律师选聘过程，君泽君律所通过豪江智能的遴选并与豪江智能建立合作关系在先，与朱高嵩过往履历无关。
此外，豪江智能表示，朱高嵩虽曾为君泽君律所普通执业律师，但其在职期间从未担任君泽君律所合伙人或其他管理职务。根据朱高嵩填写的尽职调查问询表及出具的承诺函、身份证复印件、出资及分红流水等资料并经访谈确认，朱高嵩与君泽君律所及其负责人、高级管理人员、经办人员不存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排，不存在以发行人股权进行不当利益输送的情形，君泽君律所不存在独立性受影响的相关情况。
换言之，豪江智能称其在2018年7月与君泽君智能确认合作关系，2018年9月，朱高嵩担任豪江智能的董事会秘书。并且，朱高嵩未担任过君泽君律所合伙人或其他管理职务，亦与君泽君律所及其负责人、高级管理人员、经办人员不存在关联。因此，君泽君律所不存在独立性受影响的情况。
值得一提的是，豪江智能的董事会秘书朱高嵩，与豪江智能此次上市的经办律师黄剑锋，曾多次合作。
3.2 2018年10月前，朱高嵩与豪江智能经办律师多次为同一当事人担任代理诉讼人
据君泽君律所官网及上海市律师行业信用信息服务平台，截至查询日2022年9月27日，黄剑锋为上海君泽君的执业律师。且，黄剑锋于2011年加入上海君泽君。
即豪江智能经办律师黄剑锋执业的律所与豪江智能董事会秘书，曾任职的律所均为上海君泽君。
据（2018）粤73民初2505号文件，2018年8月16日，广州知识产权法院立案审理原告上海艾舜杰信息科技有限公司（以下简称“艾舜杰科技”）诉被告珠海天威飞马打印耗材有限公司计算机软件开发合同纠纷一案。该案中，原告艾舜杰科技的委托诉讼代理人为上海君泽君律师黄剑锋、朱高嵩。2018年10月24日，艾舜杰科技向法院提出撤回起诉。
据（2017）苏05民初619号文件，2017年7月13日，原告艾舜杰科技与被告云蜂汽车有限公司技术服务合同纠纷一案立案。2017年8月21日，艾舜杰科技以双方已达成并正在履行和解协议为由向本院提出撤诉申请。该案中，原告艾舜杰科技的委托诉讼代理人为上海君泽君律师黄剑锋、朱高嵩。
据（2017）苏1181民初2376号文件，2017年3月8日，原告王云翔与被告王瑾、郦海星股权转让纠纷一案立案，2017年7月5日，该案公开开庭进行了审理，2017年8月11日，江苏省丹阳市法院依法组成合议庭再次对该案公开开庭进行了审理。该案中，原告王云翔的委托诉讼代理人为上海君泽君律师黄剑锋、朱高嵩。
据（2016）苏11民终2963号文件，上诉人江苏欧圣木业有限公司因与被上诉人王云翔股东知情权纠纷一案，不服江苏省丹阳市法院（2016）苏1181民初3765号民事判决，向江苏省镇江市中级法院提起上诉。2016年12月5日，江苏省镇江市中级法院公开开庭对该案进行了审理。该案中，被上诉人王云翔的委托诉讼代理人为上海君泽君律师黄剑锋、朱高嵩。
据（2016）苏0104民初4634号文件，原告沈永飞与被告胡晨光、阜宁人民印刷有限责任公司、江苏凌风包装有限公司民间借贷纠纷一案，南京市秦淮区法院于2016年8月10日公开开庭进行了审理。该案中，原告沈永飞的委托诉讼代理人为上海君泽君律师黄剑锋、朱高嵩。
可以看出，截至2018年10月，黄剑锋与朱高嵩多次为同一当事人，担任委托诉讼律师。
不仅如此，黄剑锋或还曾与朱高嵩共同投资设立企业。
3.3 朱高嵩与经办律师黄剑锋或曾共同设立南京众创，2018年10月22日将其注销
据河北承德露露股份公司（以下简称“承德露露”）2021年年度报告，2020年5月15日起，黄剑锋担任承德露露独立董事。截至2021年12月31日，黄剑锋担任上海君泽君的合伙人、律师。
也就是说，承德露露独立董事黄剑锋与豪江智能经办律师黄剑锋或为同一人。
据市场监督管理据数据，南京众创空间投资管理有限公司（以下简称“南京众创”）成立于2015年9月10日，注册资本为10万元。南京众创的经营范围包括投资管理咨询、投资管理、企业管理咨询。此外，南京众创已于2018年10月22日注销。
截至南京众创注销日2018年10月22日，黄剑锋、朱高嵩对南京众创的认缴额分别为9万元、1万元，两人分别持股90%、10%。此外，黄剑锋担任南京众创的执行董事，朱高嵩担任南京众创的监事。
据公开信息，截至查询日2022年9月27日，承德露露的独立董事黄剑锋与南京众创的执行董事或为同一人。
换言之，南京众创的执行董事黄剑锋与豪江智能的经办律师黄剑锋或为同一人，而南京众创的监事与豪江智能的董事会秘书朱高嵩或为同一人。
事情并未结束，朱高嵩与黄剑锋曾与豪江智能大客户亦存联系。
3.4 2017年无锡福鼎确定入股豪江智能，其合伙人系大客户江苏里高实控人亲属
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，江苏里高均为豪江智能第一大客户，豪江智能向江苏里高销售的金额分别为1.15亿元、1.53亿元、1.56亿元、0.5亿元，占豪江智能当期营业收入的比例分别为22.51%、24.49%、20.4%、14.73%。
需指出的是，江苏里高持有Nisco (Thailand) co., Ltd（以下简称“泰国里高”）98%的股权，豪江智能对江苏里高及泰国里高的销售数据进行了合并列示。此外，江苏里高的控股股东为梦百合家居科技股份有限公司（以下简称“梦百合”）。
另外，江苏里高的关联方同时为豪江智能的股东。
据招股书，2018年4月24日，无锡福鼎创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“无锡福鼎”）以4元每注册资本的价格对豪江智能进行增资。截至招股书签署日2022年9月25日，无无锡福鼎持有豪江智能5.89%的股权；上海奇福投资管理有限公司（以下简称“奇福投资”）、袁桂玲、顾章豪、吴东申对无锡福鼎的出资比例分别为8.75%、68.75%、12.5%、10%。
其中，袁桂玲，与江苏里高的控股股东梦百合的控股股东、实际控制人倪张根系姐弟关系。无锡福鼎的有限合伙人吴东申与梦百合的股东、关联自然人吴晓风系父子关系。
需要说明的是，截至2021年12月13日，吴晓风持有梦百合4.55%的股权，为梦百合的第二大股东。
值得一提的是，豪江智能的主要股东之一无锡福鼎与第一大客户的关系，同样遭到监管问询。
据一轮问询回复，豪江智能主要股东之一无锡福鼎的有限合伙人，与豪江智能第一大客户江苏里高控股股东梦百合的控股股东、第二大股东存在亲属关系。并且，2017年和2018年，江苏里高向豪江智能的采购金额占其同类产品采购金的比例约为70%-80%，2020年该比例升至100%。
深圳证券交易所要求豪江智能说明，其向江苏里高销售产品的价格和毛利率与其他客户相比是否存在较大差异，与江苏里高的交易价格是否公允；并说明豪江智能向主要客户销售金额占主要客户同类产品采购额的比例，江苏里高对豪江智能产品采购占比是否合理，未选取一家以上供应商以保障供应稳定性的原因及商业合理性。
对此，豪江智能表示，其执行统一的定价政策，主要采取成本加成的定价方式，即以成本为基础，结合市场形势和豪江智能对客户以前年度的交易情况，对不同客户实施差别定价，最终与客户协商确定价格。豪江智能与江苏里高、泰国里高遵循商业惯例，通过协商谈判确定产品销售价格，定价公允。并且，江苏里高对豪江智能产品采购占比较高是市场化选择的结果，其未选取一家以上供应商为行业惯例且符合豪江智能实际情况，具有商业合理性。
据豪江智能签署于2022年9月25日的《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第二轮审核问询函的回复》（以下简称“二轮问询回复”），深圳证券交易所要求豪江智能结合江苏里高与豪江智能建立合作时间、提高对豪江智能采购比例时间等，说明江苏里高与豪江智能扩大合作与无锡福鼎入股豪江智能是否存在关联，豪江智能是否存在通过引入无锡福鼎入股换取客户资源的情形，本次入股是否构成股份支付。
在二轮问询回复中，豪江智能表示，从豪江智能与江苏里高合作历程来看，豪江智能自2016年起得到江苏里高的认可，为江苏里高ODM订单领域唯一的驱动产品供应商。从具体采购情况来看，2019年，江苏里高开始提高对豪江智能的采购比例，从2018年的80%提高到2019年的 99.7%，直至2020年的100%、2021年的99.6%、2022年 1-6月的100%。
另外，豪江智能指出，江苏里高开始提高对豪江智能的采购比例的时点，距无锡福鼎初步确定入股意向的2017年上半年、决定入股的2017下半年已过去一年有余。相关采购占比的提升是建立在豪江智能产品得到江苏里高下游客户的认可，以及江苏里高不断提升自身电动床产品竞争力的考量之上，双方合作的扩大是基于长期合作渊源的正常商业选择，与无锡福鼎的入股并无关联，豪江智能亦不存在通过引入无锡福鼎换取新的客户资源的情况。
即是说，江苏里高为豪江智能的第一大客户，无锡福鼎在2017年上半年确定对豪江智能入股的意向、2017年下半年决定入股豪江智能，并于2018年4月正式成为豪江智能的股东。而大客户江苏里高控股股东的实控人的亲属，为豪江智能主要股东之一无锡福鼎持股比例超50%的股东。
值得一提的是，豪江智能的董事会秘书及经办律师，曾同时为江苏里高控股股东梦百合的经办律师。
3.5 2016-2017年，朱高嵩与黄剑锋三次为江苏里高控股股东出具法律意见
据上海君泽君2016年12月26日签署的《关于江苏恒康家居科技股份有限公司2016年第五次临时股东大会的法律意见书》，上海君泽君受江苏恒康家居科技股份有限公司（梦百合曾用名，以下统称“梦百合”）董事会委托，指派其律师出席了梦百合2016年第五次临时股东大会，并就该次股东大会的召集、召开程序、出席会议人员资格、召集人员资格、表决程序以及表决结果的合法有效性等事项出具法律意见。该法律意见的经办律师为朱高嵩、黄剑锋。
据上海君泽君2017年5月15日签署的《关于梦百合家居科技股份有限公司2016年年度股东大会的法律意见书》，上海君泽君受梦百合董事会委托，指派其律师出席了梦百合2016年年度股东大会，并就该次股东大会的召集、召开程序、出席会议人员资格、召集人员资格、表决程序以及表决结果的合法有效性等事项出具法律意见。该法律意见的经办律师为朱高嵩、黄剑锋。
据上海君泽君2017年11月7日签署的《关于梦百合家居科技股份有限公司实际控制人增持公司股份之法律意见书》，上海君泽君受梦百合委托，就梦百合实际控制人张倪根增持梦百合股份相关事宜出具法律意见。该法律意见的经办律师为朱高嵩、黄剑锋。
可见，2016-2017年，黄剑锋与朱高嵩三次共同作为经办律师为江苏里高控股股东梦百合的股东大会出具法律意见。
简言之，2018年10月，朱高嵩入职豪江智能担任董事会秘书。而在其入职三个月前，彼时朱高嵩尚未从尚君泽君律所离职，即2018年7月，该律所已与豪江智能确定合作关系。豪江智能称朱高嵩未担任过君泽君律所合伙人或其他管理职务，君泽君律所不存在独立性受影响的情况。
而这背后，朱高嵩与豪江智能此次上市的经办律师黄剑锋的关系或不一般。两人数次为同一当事人在同一案件中担任委托诉讼代理人，并曾共同设立企业，且该企业在朱高嵩入职豪江智能后注销。且凑巧的是，2016-2017年，朱高嵩与黄剑锋，三次为豪江智能的大客户江苏里高控股股东梦百合出具法律意见。
需要指出的是，豪江智能主要股东之一无锡福鼎的有限合伙人，与江苏里高控股股东梦百合的控股股东、第二大股东存在亲属关系。且2017年，无锡福鼎决定入股豪江智能时，彼时黄剑锋与朱高嵩或均为梦百合的经办律师。并且，在君泽君律所与豪江智能确立合作关系后，朱高嵩成为豪江智能董事会秘书，黄剑锋成为豪江智能的经办律师。
种种巧合之下，豪江智能的董事会秘书朱高嵩，与此次上市聘请的律所君泽君律所的经办律师黄剑锋，或关系匪浅。而基于两人曾系豪江智能客户江苏里高之控股股东的经办律师，该客户实控人亲属入股豪江智能，又是否为巧合？还是存在其他利益安排？而朱高嵩、黄剑锋，与江苏里高是否存在潜藏的关联？黄剑锋又能否保证其执业的独立性？不得而知。
千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金。在资本市场的“磨砺”下，豪江智能“淘金”之路走向如何？待时间给出答案。
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